<东方日报>产经B11中银理财白韧2008-08-28

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工行目标价6.2元

　　作为内地最大的商业银行，中国工商银行（01398）的半年盈利已令它成为世界最赚钱的一间银行，而我们也认为它是内银股中的首选。

　　工商银行公布○八年上半年净利达645亿元人民币，同比增长57.3%，符合市场预期。上半年工行手续费收入同比增长65%，占到了总经营收入的16%，较○七年底提高了2.3个百分点。○八年上半年，其自有理财产品的销售额同比大幅增长652%至5,560亿元人民币，这弥补了基金销售的下降。公司还保持了平衡的贷款结构，向开发商的贷款占比为7.8%，向小型企业贷款占比为4.5%，向高度倚赖出口的行业的贷款占比也只有2.45%。在我们看来，多样化的贷款结构将有助于其在一些行业可能受到经济放缓的严重影响情况下仍保持相对较低的信用风险。我们预计，工行打算将业务扩展到保险及其他一些非银行金融服务领域，这也将有助于其降低风险。

　　尽管由于定期存款占比上升以及存贷比下降，工行的净息差由○八年一季度的3.03%下降至二季度的2.89%，但由于贷款结构的改善和更加稳定的存款结构，管理层对下半年保持目前的净息差水平充满信心。工行的业绩数据显示，截至○八年上半年底，一年以内到期的定期存款占存款总额的88%，低于○七年底的79%，这将有助于其将存款成本保持在可控范围内。从长期来看，工行认为重组资产的重新定价将有助于提升净息差。

　　今年上半年，工行不良贷款率和不良贷款余额进一步下降。关注贷款余额降到○七年水平以下。开发商贷款的不良贷款率由○七年上半年的2.7%降至○八年上半年的2.4%，低于行业平均水平3.84%。虽然工行的资产质素依然良好，但我们也注意到逾期贷款余额由○七年底的1,500亿元人民币上升至○八年上半年底的1,620亿元人民币，而逾期90天以内贷款余额增加了220亿元人民币。此外，小型企业贷款的不良贷款率由○七年底的0.78%上升至○八年上半年底的0.99%。我们预计，○八年下半年，工行的不良贷款率将进一步下降，但随着中国经济增速的放缓，○九年、一○年不良贷款率将开始逐步上升。

　　截至○八年上半年底，工行共持有12亿美元次级债抵押证券。工行还公布持有5,500万美元结构性投资工具和6.5亿美元债券。工行为以上高风险资产提取了7.02亿美元拨备，拨备/公允价值变动比率约为102%，拨备覆盖率约为36.6%。工行还持有27亿美元房利美和房地美的债券。我们预计，○八年下半年，工行将提取3.8亿美元拨备，使拨备覆盖率达到53%左右。

　　本行维持对工商银行H股优于大市的投资评级，目标价为6.2港元。

　　中银国际研究有限公司副总裁

　　白韧

 

<苹果日报>财经要闻B092008-08-28

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中信国金私有化加价现金部份$1.46增至$2.16

　　【本报讯】为获得小股东支持通过，一直被批评私有化作价水平偏低的中信国金（183），每股现金部份较原来方案大幅提高达48%。记者：刘美仪

　　中信国金昨公布，大股东中信集团向该公司小股东（第二大股东西班牙对外银行BBVA除外），以协议安排方式提出的私有化建议作出调整，每股中信国金维持可换取1股中信银行（998）H股股份，但现金作价则由原来每股1.46元大增0.7元至2.16元。中信国金昨日停牌，停牌前报6.07元，中信银行H股则逆市跌1.05%，收报4.71元。若按昨日中信行收市价计，新私有化方案下，股份连现金每股可收取6.87元，较中信国金停牌前溢价约13%。中信国金将于今日复牌。

　　股份连现金每股6.87元

　　一外资证券行分析员指，中信国金私有化建议的现金部份若加价约五成，经调整后现金作价（不计中信行股价），将从原来相等于中信国金仅1倍市账率水平，升至接近1.5倍，可望吸引小股东支持同意。鉴于收购方对注销代价进行修订，故寄发予股东的计划文件限期，亦由原来不迟于9月1日延至9月29日。中信国金早于7月底公布，将限期延至不迟于9月1日。中信国金的公布指出，收购方认为增加现金代价，可进一步提升要约溢价的吸引力，并获少数股东支持建议；加价后估计私有化现金款项最多涉资38.52亿元，及17.83亿股中信行H股。

　　提价后现金出资38.52亿

　　大股东中信集团及第二大股东BBVA，分别占中信国金股权55%及15%，因大股东及其关连人士无权在私有化建议中表决，故只有占相当于中信国金三成法定股本的小股东才可投票。根据公司条例，私有化建议要获通过，反对票数不能超过小股东总数的10%，换言之，若中信国金多于3%小股东投票反对，私有化建议将「泡汤」，1年内亦不可再提出。中信国金目前已发行股本为57.59亿股。

 

<香港经济日报>投资理财008-010中资特区2008-08-28

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建行信贷额度可能高过预期

　　˙盈利增长优于预期，前景续看好。

　　˙非利息收入业务增长强劲。

　　˙美银日后或减持。

　　建设银行（00939）今年上半年业绩优于预期，其中非利息收入业务增长步伐加快，有助集团盈利维持良好增长。同时，集团资产质素持续改善，不良贷款比率下降，有利提升集团整体盈利能力，前景值得看好。

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　　前景分析：全年盈利料升50%

　　由于贷款增长、净息差扩阔、非利息收入上升，以及有效税率下降等利好因素带动下，建行今年上半年盈利增长71.44%至586.67亿元（人民币．下同），每股盈利为0.25元，增长66.67%，好过市场预期。集团董事长郭树清亦笑言，该行上半年的盈利表现真的「好到有点不好意思」。

　　净息差扩阔至3.16%

　　期内，建行净利息收入达1,110.8亿元，较去年同期增加218.67亿元或24.5%，净利息收入占整体经营收入81.8%。由于集团议价能力提高，期内公司类贷款、个人贷款及票据贴现的平均收益率分别较去年同期上升85至383个基点，加上人民币债券平均收益率增加，令集团上半年净息差进一步扩阔，由去年同期的3.01%，增加0.15个基点至3.16%，而净利息收益率亦升至3.29%。

　　净利息收入是集团主要收入来源，瑞银表示，估计建行上半年将完成全年70%信贷额度，全年信贷按年上升11.6%，较该行早前预期的11%为高。另外，市传内地央行调高银行信贷额度，让全国性商业银行在原有信贷规模基础上调高5%，故预期建行全年净利息收入增长仍非常乐观。加上，建行在成本控制工作亦有理想表现，成本对收入比率同比下降3.33个百分点至34.03%，预期该比率仍有改善空间，有助提升集团盈利能力。根据彭博综合预测，建行今年全年盈利将达1,024.59亿元，同比上升近50%。

　　非利息收入增长劲

　　建行今年上半年来自手续费及佣金净收入为201.68亿元，同比增长59.3%，该业务占集团经营收入近15%。其中部分项目的增长速度相当显着，如托管及其他受托业务佣金、顾问及谘询费及信用承诺手续费等业务的增长介乎1.1倍至4.3倍，由于手续费及佣金收入业务的边际利润较高，加上市场发展空间大，预期该业务将持续高速增长，占集团整体收入比例亦会不断提高，成为未来盈利增长另一亮点。

　　此外，建行信用卡业务竞争力不断提高，今年上半年累计发卡量已突破1,500万张，较去年同期增长76.7%。而期内消费交易额达633亿，较去年同期增长95.3%，是内地四大国有商业银行之冠。随着内地居民消费模式转变，加上消费力提升，未来信用卡业务表现将持续强劲，除了有利集团盈利增长，亦可减少对传统业务的依赖，多元化的业务组合可减低集团经营风险。

　　期内，由于集团进一步优化信贷产品结构，以及加强信贷管理，建行上半年不良贷款金额由8,517亿元，下降至7,811亿元，不良贷款比率亦有去年底的2.6%，下跌至2.21%。而关注类贷款亦有明显改善，关注类贷款金额由2,274亿元，降至2,172亿元，占总贷款比率由6.95%减至6.14%。瑞银表示，如非受到地震所带来的30多亿元撇帐影响，建行不良贷款比率可进一步改善。建行表示，集团将继续加大处置不良资产力度，如率先推出不良资产证券化，有望逐步减低不良资产比率，改善资产质素，提高股东回报。

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　　投资建议：5.5元吸纳预测息率4%

　　截止今年6月底，建行每股资产净值为1.95元人民币，折合约2.2港元，较去年底升7.7%，现价市帐率为2.89倍，与工行（01398）相近。由于盈利持续增长下，根据彭博综合预测，建行明年市帐率将逐步下降至2.26倍，2010年更跌至不足2倍，故现价属吸引水平。

　　然而，美银持有建行股份禁售期将于今年10月底届满，不排除在市场趁机减持套现，此成为股价短期最大风险，故投资者宜分段吸纳，减低风险。首注可候5.5元吸纳，届时08年预测息率达4%以上，PB2.5倍的相对低水平，第二注可候5元买入，中长线上望7元，跌穿4.8元止蚀。

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　　风险：楼市向下影响贷款质素

　　■内地经济增长放慢，地产市道未有转好迹象，而地产相关贷款占总贷款额比重逾20%，倘内地楼市继续向下，意味着建行可能需要进一步增加拨备覆盖率，令贷款成本上升，对盈利增长构成不利影响。

　　■瑞银表示，建行新增存款有4,410亿元，但只有360亿元（少于10%）属活期存款，由于定期存款比例较同业为高，增加集团的资金成本。

　　美银或减持股份

　　■美国银行持有建行股份禁售期将于今年10月底届满，由于美国金融机构受次按风暴拖累，急于出售资产保存实力，故外界一直忧虑美国银行将在禁售期届满后出售建行股份套现，对建行股价添上不明朗因素。

　　■集团中期盈利另一亮点来自其他经营收入显着改善所致，该业务去年同期亏损13亿元，今年上半年则赚近50亿元，收益包括货币利率掉期重估、滙兑收益及代客远期结售滙业务重估收益增加。然而，由于此类业务的波动性较大，收益难以稳定，一旦收益扭转，将对盈利增长构成不利影响。

　　■截止今年6月底，建行持有房利美及房地美的相关债券总值达32.5亿美元，占外币投资组合11.57%。由于美国楼市前景仍未乐观，预期建行仍需为次按相关投资作减值拨备。

 

<苹果日报>财经要闻B092008-08-28

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建行人债明日开售

　　【本报讯】由建设银行（939）发行的今年度本港第三批人民币债券，发行总额为30亿元（人民币．下同），零售部份明日（周五）开售，两年期票面息率为3.24厘，散户认购最低面额每手1万元（不包费用）的人债，每年可收息324元，公众认购期至下周五（9月5日）截止。

　　尽量每人一手

　　建行投资银行部总经理王贵亚表示，分配安排尽量做到每人一手，该行在港首次发人债，可拓展新融资平台，所得资金用于内地一般营运用途。另一家正在发售的中国进出口银行人债，公众部份截止销售日，正是建行人债开售当天，他指出，本港人民币存款超过700亿元，连同建行在内的三批人债，每宗发行规模不算大，故相信市场会有需求。是次建行人债年息率3.24厘，较交通银行（3328）7月底发行的首批同年期人债，票面息率3.25厘，低1点子，位列政策性银行的进出口银行，其三年期人债票面息率3.4%。王贵亚说，票面息率是按市场需求、评级及债券利率走势而定。一如前两批人债，建行人债的零售部份，最低发行额为10亿元，零售与机构投资者占总发行额的分配比例，视乎最终申购反应决定。人民币昨继续窄幅横行，开市中间价较前日略跌15点子至6.8415，收市则微扬至6.8380，较前日收市升70点子。

　　建设银行人民币债券发售详情

　　发行总额：30亿元人民币其中零售部份：最少10亿元人民币公众销售期：8月29日至9月5日年期：2年票面年息率：3.24厘（每6个月派息1次）19间配售银行：渣打、建银（亚洲）、中银香港、交通、东亚、集友、创兴、中信嘉银、永隆、星展、富邦、南商、滙丰、大众、恒生、工银亚洲、上商、永亨、大新

 

<头条日报>财经P372008-08-28

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平保无再融资时间表

　　平保(2318)董事长马明哲表示，目前该公司在A股或H股市场，都没有再融资时间表。董事会秘书办公室主任金绍梁指出，集团目前仍持有欧洲富通集团的股权，虽然富通股价已跌不少，但认为富通是成熟及投资平台，加上财务及发展能力很强，故对富通有信心，仍会继续持有富通股份。他又指，未来六个月，都无意增发A股。

　　马明哲又透露，上半年为内地雪灾、地震及洪水灾害，赔付三亿一千七百万元人民币，预计总赔付达到十九亿八千七百万元人民币。

 

<东方日报>产经B11有数得计叶心2008-08-28

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国寿走势优于大市

　　中国人寿（02628）盈利虽跌，面对未来的策略获市场接受，昨日明显突破，升幅达4.9%，交投明显增加。国寿上半年纯利158.38亿元人民币，较去年同期下跌32%，每股纯利0.56元，不派中期息。纯利下跌，自然是投资的打击，投资收益仍增5%，主要是债权型投资收入增加37.5%，而股权型投资收入则跌21.7%，但股权型投资则录得按公允值变动的亏损64.28亿元，而上年则录得收益105.42亿元。

　　值得欣慰的是保费收入增加24.4%，寿险市场份额升3.1个百分点至42.8%，在资本市场深度下调时，适时调整投资组合，作风稳健。

　　六月底的股权型投资比例，已由去年底的22.95%降至13.28%，债权型投资由52.13%增至58.57%，定期存款由19.83%增至20.97%，这个投资组合接近800亿元，稍为变动，对收益亦有影响，期内的净投资收益率已由3.36%降至2.99%。

　　投资以固定收益为主

　　国寿的收益，主要是运用保费作出投资，期内股市滑落，国寿已掌握机会减持证券转至增加债券投资，证券仍可获利，特别是期内认购的美国VISA及持有两年的中信证券，估计贡献不菲。

　　国寿并不看好股市，认为仍未见底，目前的投资策略将以固定收益为主，例如债券及定期存款，仍将继续减持证券，除锁定利润外，亦可减少未来损失，此策略虽然保守，但在疲弱市道中，则属稳健，此策略为市场接受，但从另一角度看，固定收益的回报较低，减持证券，于市道反弹时便丧失机会，因此，稳健的策略只宜于弱市，形势转好，则视作缺乏进取。

　　国寿昨收29.85元，已突破100日线29.5元，预期在此水平整固，可向31元至32元挑战，但慎防跌破28.5元，目前大市仍不稳，国寿只能优于大市，不易逆流而上。

　　叶心

 

<信报财经新闻>理财投资P23投资广场投资组2008-08-28

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内地保险股调整投资策略

　　A股表现不振，保险股成为沽售对象。内地三大保险的中期业绩已经公布，事实上，除了财险（2328）亏损较大之外，其他两间公司的表现依然符合市场预期，全依赖核心业务仍然保持约20%增幅。保险公司纷纷调整策略迎战下半年的困境，市场关注的是，策略调整能否奏效。

　　备受股市波动影响

　　率先公布业绩的财险，由于受雪灾和四川大地震灾害的影响，上半年经营出现亏损，净亏损为2.92亿元（人民币．下同），但核心业务表现依然强劲，营业额保持快速发展，达到589.7亿元，增长19.2%，市场份额占内地非寿险市场的43.3%。

　　平保（2318）同期则实现保费收入692.28亿元，增长28.5%，但受投资收益大幅下降影响，净利润97.19亿元，倒退2.5%。

　　国寿（2628）保费增长幅度则最大，总保费收入及保单管理费收入为792.85亿元，较去年同期增长24.36%，归属公司股东净利润158.38亿元，下降31.99%，每股基本与摊薄后收益为0.56元。在中国会计准则下，国寿上半年市场份额约42.8%，较2007年末上升了3.1个百分点。

　　拖累利润的主要是投资收益下降。国寿期内股票亏损64.95亿元，集团副总裁刘家德认为，美国的次按仍未见底，对全球经济仍有影响，加上A股与周边市场的联系愈来愈密切，A股未来存在很大的不确定因素，预计短期内或会调整，甚至继续下跌，但长远来看，内地市场的供求关系并未发生根本性的转变，资本市场仍会向好。

　　截至6月30日，国寿股权型投资占总投资比例由2007年底的22.95%降至13.28%，债权型投资的比例则由52.13%增加至58.57%，定期存款占投资资产比例由19.83%增加至20.97%。固定收益投资则升7.7个百分点至79.6%，固定收益投资主要包括的债权型及定期存款中，上半年股权型投资占总盈利贡献的37%，银行存款利息收入则占21%。刘家德表示，未来将继续加大固定收益类的投资比例。

　　高盛预期，国寿明年新业务价值年复合增长23%，较2007年的11%为高，主要因为经常性保费收入增长良好、新产品及新销售管道。该行表示，假设A股回稳，相信集团企业价值及盈利将于明年反弹，维持「中性」评级及37元目标价。

　　摩通认为，虽然国寿盈利下跌幅度较预期小，但核心盈利受压，以及投资策略相对保守，令股票投资收益只有31亿元，相对同业如平保的87亿元为低；因此，该行反而认为平保的估值及保险质素，相对国寿为佳。

　　平保也表示将继续调整投资比例，以应对资本市场波动。固定到期日投资占总投资资产比例由47.7%增长至64.2%，股权投资占比重则由24.7%下降至15.6%。

　　平保须集资

　　里昂表示，平保对股票投资持较保守看法，并指由于投资机遇有限，集团将增加投资在政府债券。A股下跌，令平保的偿付能力充足率已跌至接近监管规定的最低150%水平，预料有需要发行股份集资以改善偿付能力；估计其将发行十二亿股H股，每股作价较现价折让一成，即约40元。

　　投行对各保险企业业绩评价（单位　港元）

　　平保

　　（2318）中银

　　国际净利润高于预测，但是内含价值低于预期，如果A股持续走软，投资将进一步亏损，账面价值和内含价值也将下降。

　　下调2008年内含价值和评估价值预测分别20%和7%，把目标价格从59元下调至54.6元。

　　大摩资产状况尚可，除投资外，整体业务表现稳定，核心寿险业务增长强劲；资本市场后市充斥不确定性，集团面临困难挑战。

　　维持与大市同步评级，目标价为53.68元。

　　滙丰如果投资气氛再转差，下半年困难重重；估值依然吸引，业务多元化和有效营业结构是坚实的保证。

　　下调目标价以反映资本市场对集团的影响，在假设下半年市场平稳的前提下，目标价由76.3元降至67元。

　　财险

　　（2328）花旗业绩比预期稍好，净产值下降27%，反映股票投资比例过高，下半年提高资本无可避免，下调投资回报率至4%。

　　目标价由3.8元降至3.3元。

　　高盛业绩不理想符合预期。预计2009年由于薪金提高、建设网点、承保损失依然保持高水平，因此成本压力甚大。

　　目标价由6元降至3.2元。分析看好寿险多于财险业务。

　　野村防守性依然最弱，自然灾害赔付巨大，非车险市场竞争激烈，偿债能力比率低依然是风险所在，集团需依赖投资回报以补偿承保业务的损失。

　　评级「减持」，目标价3.5元。

　　国寿

　　（2628）大摩投资回报依然是拖累业绩的关键，但是表现比同业稍好。上半年保费依然增长趋势，集团市场份额低于上年同期，是由于毛利较低的银行保险的增长。

　　维持与大市同步评级，目标价27.35元。

　　法巴投资回报损失低于预期，但也反映行业处于困难时期。集团增加保守性产品，符合分析预期，由于银行佣金提高，担忧毛利可能下降。

　　提高2008年新业务毛利预测，调高目标价由20.25元至21.23元，评级为「减持」。

　　滙丰销售转移至银行渠道是最大的担忧。新保单的利润率成为关键，集团须调整产品结构，促使经纪增加长期保障产品。

　　削减估值以反映股权投资损失，目标价由26.4元降至26元。

 

<信报财经新闻>理财投资P232008-08-28

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配置多元化确保稳定回报

　　保险股连日造好，主要受到中国十一届全国人大常委会第四次会议正在审议保险法修订草案，拟拓宽保险资金运用范围的利好消息支持。该会议在8月25至29日举行，「不动产投资」的条款细则成为市场焦点所在。

　　现行的保险法规定，保险公司的资金运用限制在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的资产运用形式；但A股低迷，保险资金逐渐减少股票资金的比例。中国保监会7月29日披露的数据显示，保险资金上半年投资股票（股权）的比率降至10.7%，低于今年第一季度的13.1%，也就是说，第二季度有接近600亿元（人民币．下同）保险资金在股市或投资中蒸发掉或被撤走了。

　　参与基建投资

　　保险商管理大笔负债资产，但股市不振，唯有把资金改放在债券和银行里面。上半年保险资金运用余额27063亿元，较年初增长1.3%；其中债券涉14508亿元，占比重53.6%，较去年年底增长2755亿元。此外，保险资金用作银行存款的数额也有所增加，达到6978亿元，占全部资金运用余额的25.8%。

　　事实上，保监会也不断拓阔投资管道，基建投资的试点已经开展。2006年，平安保险（2318）、中国人寿（2628）、中国人保和泰康保险四家公司拿到120亿元基建投资额度，作为牵头方的平保占100亿元，并通过旗下平安信托投资武广高速铁路。今年以平保牵头的保险机构共同募资，投资京沪高速铁路股份有限公司股权，成为内地最大金额的私募股权投资单个项目，亦是保险资金在基建投资领域的一个起点。

　　事实上，「不动产投资」条款其实已经原则上通过，只是目前内地房地产行业正调整，细则要待会议完结后才见真章。根据戴德梁行早前的报告显示，中国楼市资金缺口高达3000亿元，今年下半年的资金缺口更为严峻。市场认为，保险资金获准投资在房产，或为资金干枯的房地产业带来希望。

　　大华继显分析员盛楠认为，当局对发展商向银行借贷有所管制，是为了减少银行承担风险，保险商是以投保者的金钱投资，当局也不会容许保险商进行「炒地」等风险高的投资活动。他认为，当局容许保险商投资商业物业作收租之用，以带来的稳定现金流的机会较高。

　　放宽投资不动产有利

　　事实上，目前已有超过十家保险公司直接或间接投资房地产行业。以中国人寿为例，集团在北京金融街地区所购置的F-1大厦总建筑面积十一万方米，投资额就达19.6亿元。

　　京华山一分析员夏平相信，如果投资「不动产投资」被允许，保险商的回报可有所提高。盛楠认为，中国债券年期只有十年或以下，但是一份寿险保单大约二十年或者三十年才需要偿付，寿险公司便要面对债券期满后利率变动的风险；保险商追求的是稳定回报而非最大利润，如投资商业物业被允许，不但有助投资组合多元化，更令回报趋向稳定。